Société Générale: Εκτόξευση των μετοχών με τρεις καταλύτες
Τους τρεις καταλύτες που αναμένεται να οδηγήσουν σε εκτόξευση των μετοχών αναλύει η Société Générale σε νέα της έκθεση. Τις τελευταίες εβδομάδες αυτό που ξεχωρίζει στην ευρωπαϊκή αγορά, όπως επισημαίνει, είναι τα ελκυστικά επίπεδα αποτιμήσεων και το αδύναμο επενδυτικό κλίμα και έτσι εξετάζει τους παράγοντες εκείνους που θα μπορούσαν να αλλάξουν την τρέχουσα επενδυτική διάθεση και να προκαλέσουν περισσότερη όρεξη για ρίσκο για τις ευρωπαϊκές μετοχές.
Η ευρωπαϊκή αγορά μετοχών διαπραγματεύεται με εκτιμώμενο δείκτη P/E 12μήνου στο 12,7x, 13% κάτω από τον μέσο όρο της δεκαετίας (14,5x). Η πρόσφατη υποτίμηση αντανακλά φόβους για οικονομική επιβράδυνση λόγω τους υψηλότερου πληθωρισμού (καταστροφή ζήτησης, χαμηλότερα περιθώρια κέρδους, αυστηρότερες χρηματοοικονομικές συνθήκες), τις υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων και τις μαζικές εκροές που προκαλούνται από τα υψηλότερα risk premium λόγω του πολέμου στην Ουκρανία. Οποιαδήποτε αποκλιμάκωση στον πόλεμο Ρωσίας-Ουκρανίας είναι πιθανό να υποστηρίξει την όρεξη για ρίσκο για τις ευρωπαϊκές μετοχές και, επομένως, να επαναφέρει ορισμένες από τις εκροές που έχουμε δει από διεθνείς επενδυτές, όπως τονίζει η Société Générale. Ωστόσο, δεδομένης της εξαιρετικά αβέβαιης γεωπολιτικής κατάστασης, δεν θα εξετάσει αυτό το σενάριο. Σε κάθε περίπτωση βλέπει τρις πολύ σημαντικούς καταλύτες οι οποίοι θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε εκτόξευση των τιμών των μετοχών στην Ευρώπη, τους εξής:
Καταλύτης 1: Επιβράδυνση του πληθωρισμού και χαλάρωση της επιθετικότητας των κεντρικών τραπεζών
Καθώς οι κεντρικές τράπεζες έχουν καταστήσει την πολιτική τους πολύ εξαρτώμενη από τα δεδομένα, κάθε νέο στοιχείο για τον πληθωρισμό θα έχει σημασία.
Σύμφωνα με το βασικό σενάριο της γαλλικής τράπεζας, ο πληθωρισμός στην Ευρώπη θα παραμείνει υψηλός σε τριμηνιαία βάση το β’ τρίμηνο πριν επιβραδυνθεί το δεύτερο εξάμηνο του έτους (ο πληθωρισμός της ζώνης του ευρώ θα κορυφωθεί το β’ εξάμηνο). Έτσι, η επιθετικότητα της κεντρικής τράπεζας θα πρέπει πιθανώς να κορυφωθεί περίπου την ίδια στιγμή.
Το επενδυτικό κλίμα γύρω από τις μετοχές μπορεί να αλλάξει όταν οι περισσότερες από τις αυξήσεις επιτοκίων των Fed/ΕΚΤ σε αυτόν τον κύκλο έχουν τιμολογηθεί. Με την αγορά να αναμένει ότι το επιτόκιο της Fed θα κορυφωθεί στο 2,95% τον Μάιο του 2023 και το επιτόκιο της ΕΚΤ στο 1,5% τον Μάρτιο του 2024, θα πρέπει να βρισκόμαστε ήδη αρκετά κοντά στις ΗΠΑ, και όχι πολύ μακριά ακόμα στην ευρωζώνη. Πράγματι, η αγορά αναμένει ότι ο πληθωρισμός θα μειωθεί στο 3% στις ΗΠΑ και στο 2,7% στην ευρωζώνη το 2024. Και εάν τα υψηλότερα επιτόκια ωθήσουν τις αποδόσεις των ομολόγων υψηλότερα, σύμφωνα με τις τρέχουσες προσδοκίες, οι ευρωπαϊκές μετοχές θα μπορούσαν να απορροφήσουν την αύξηση των αποδόσεων στα 10ετή γερμανικά ομόλογα στο 1,3% μέχρι το τέλος του 2022 και στο 2,3% έως το τέλος του 2023 (βάσει ιστορικών σχετικών αποτιμήσεων).
Καταλύτης 2: Reopening και επιτάχυνση της Κίνας
Ενώ οι αποτιμήσεις των ευρωπαϊκών μετοχών είναι ευαίσθητες στη νομισματική πολιτική των ΗΠΑ, η κερδοφορία των ευρωπαϊκών εταιρειών εξακολουθεί να είναι πολύ εκτεθειμένη στην κινεζική ανάπτυξη, τόσο άμεσα μέσω των εσόδων που παράγονται στην Κίνα όσο και έμμεσα μέσω της αλυσίδας εφοδιασμού. Ως εκ τούτου, το σταδιακό reopening της Σαγκάης είναι καλά νέα ( πλήρες reopening αναμένεται στα μέσα Ιουνίου).
Ακόμα κι αν παραμένουν ερωτήματα σχετικά με την ταχύτητα της ανάκαμψης, τα αδύναμα στοιχεία που δημοσιεύτηκαν τον Απρίλιο πιθανότατα να αποτέλεσαν τον «πάτο» και η χαλάρωση σε όλα τα μέτωπα και οι δαπάνες για υποδομές θα πρέπει να βοηθήσουν.
Καταλύτης 3: Υποβαθμίσεις κερδοφορίας; Ίσως και όχι
Στην αρχή της περιόδου ανακοινώσεων των αποτελεσμάτων πρώτου τριμήνου, οι περισσότεροι επενδυτές με τους οποίους μίλησε η Société Générale ήταν πεπεισμένοι ότι η κερδοφορία των ευρωπαϊκών εταιρειών θα μειωνόταν. Αλλά το α’ τρίμηνο ήταν άλλο ένα καλό τρίμηνο. Ενώ αυτό αντανακλάται ήδη σε μεγάλο βαθμό στις αποτιμήσεις (κυρίως σε κυκλικούς κλάδους), εμποδίζει πολλούς επενδυτές να αγοράζουν περισσότερο ρίσκο σήμερα.
Εάν η οικονομία διατηρηθεί σε καλή πορεία (όπως έδειξαν και τα πρόσφατα στοιχεία για τους δείκτες PMI), υπάρχει πιθανότητα το κύμα των αναμενόμενων υποβαθμίσεων να μην έρθει ποτέ, καθώς η συμπίεση των περιθωρίων θα μπορούσε να αντισταθμιστεί εν μέρει από τα ισχυρότερα έσοδα.
Μια άλλη πιθανότητα είναι οι επενδυτές να εξετάσουν την επερχόμενη προσαρμογή των περιθωρίων κέρδους και να βρουν τις αποτιμήσεις αρκετά ελκυστικές ώστε να αυξήσουν και πάλι το ρίσκο στα χαρτοφυλάκιά τους. Αυτό είναι το βασικό σενάριο της Société Générale η οποία και υπενθυμίζει το τι συνέβη κατά την κρίση της COVID: τα χαμηλά της αγοράς ήταν στα μέσα Μαρτίου 2020, ενώ τα εκτιμώμενα κέρδη ανά μετοχή (EPS) 12μήνου δεν έφτασαν σε χαμηλό πριν τις αρχές Μαΐου 2020.
Η ευρωπαϊκή αγορά μετοχών διαπραγματεύεται με εκτιμώμενο δείκτη P/E 12μήνου στο 12,7x, 13% κάτω από τον μέσο όρο της δεκαετίας (14,5x). Η πρόσφατη υποτίμηση αντανακλά φόβους για οικονομική επιβράδυνση λόγω τους υψηλότερου πληθωρισμού (καταστροφή ζήτησης, χαμηλότερα περιθώρια κέρδους, αυστηρότερες χρηματοοικονομικές συνθήκες), τις υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων και τις μαζικές εκροές που προκαλούνται από τα υψηλότερα risk premium λόγω του πολέμου στην Ουκρανία. Οποιαδήποτε αποκλιμάκωση στον πόλεμο Ρωσίας-Ουκρανίας είναι πιθανό να υποστηρίξει την όρεξη για ρίσκο για τις ευρωπαϊκές μετοχές και, επομένως, να επαναφέρει ορισμένες από τις εκροές που έχουμε δει από διεθνείς επενδυτές, όπως τονίζει η Société Générale. Ωστόσο, δεδομένης της εξαιρετικά αβέβαιης γεωπολιτικής κατάστασης, δεν θα εξετάσει αυτό το σενάριο. Σε κάθε περίπτωση βλέπει τρις πολύ σημαντικούς καταλύτες οι οποίοι θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε εκτόξευση των τιμών των μετοχών στην Ευρώπη, τους εξής:
Καταλύτης 1: Επιβράδυνση του πληθωρισμού και χαλάρωση της επιθετικότητας των κεντρικών τραπεζών
Καθώς οι κεντρικές τράπεζες έχουν καταστήσει την πολιτική τους πολύ εξαρτώμενη από τα δεδομένα, κάθε νέο στοιχείο για τον πληθωρισμό θα έχει σημασία.
Σύμφωνα με το βασικό σενάριο της γαλλικής τράπεζας, ο πληθωρισμός στην Ευρώπη θα παραμείνει υψηλός σε τριμηνιαία βάση το β’ τρίμηνο πριν επιβραδυνθεί το δεύτερο εξάμηνο του έτους (ο πληθωρισμός της ζώνης του ευρώ θα κορυφωθεί το β’ εξάμηνο). Έτσι, η επιθετικότητα της κεντρικής τράπεζας θα πρέπει πιθανώς να κορυφωθεί περίπου την ίδια στιγμή.
Το επενδυτικό κλίμα γύρω από τις μετοχές μπορεί να αλλάξει όταν οι περισσότερες από τις αυξήσεις επιτοκίων των Fed/ΕΚΤ σε αυτόν τον κύκλο έχουν τιμολογηθεί. Με την αγορά να αναμένει ότι το επιτόκιο της Fed θα κορυφωθεί στο 2,95% τον Μάιο του 2023 και το επιτόκιο της ΕΚΤ στο 1,5% τον Μάρτιο του 2024, θα πρέπει να βρισκόμαστε ήδη αρκετά κοντά στις ΗΠΑ, και όχι πολύ μακριά ακόμα στην ευρωζώνη. Πράγματι, η αγορά αναμένει ότι ο πληθωρισμός θα μειωθεί στο 3% στις ΗΠΑ και στο 2,7% στην ευρωζώνη το 2024. Και εάν τα υψηλότερα επιτόκια ωθήσουν τις αποδόσεις των ομολόγων υψηλότερα, σύμφωνα με τις τρέχουσες προσδοκίες, οι ευρωπαϊκές μετοχές θα μπορούσαν να απορροφήσουν την αύξηση των αποδόσεων στα 10ετή γερμανικά ομόλογα στο 1,3% μέχρι το τέλος του 2022 και στο 2,3% έως το τέλος του 2023 (βάσει ιστορικών σχετικών αποτιμήσεων).
Καταλύτης 2: Reopening και επιτάχυνση της Κίνας
Ενώ οι αποτιμήσεις των ευρωπαϊκών μετοχών είναι ευαίσθητες στη νομισματική πολιτική των ΗΠΑ, η κερδοφορία των ευρωπαϊκών εταιρειών εξακολουθεί να είναι πολύ εκτεθειμένη στην κινεζική ανάπτυξη, τόσο άμεσα μέσω των εσόδων που παράγονται στην Κίνα όσο και έμμεσα μέσω της αλυσίδας εφοδιασμού. Ως εκ τούτου, το σταδιακό reopening της Σαγκάης είναι καλά νέα ( πλήρες reopening αναμένεται στα μέσα Ιουνίου).
Ακόμα κι αν παραμένουν ερωτήματα σχετικά με την ταχύτητα της ανάκαμψης, τα αδύναμα στοιχεία που δημοσιεύτηκαν τον Απρίλιο πιθανότατα να αποτέλεσαν τον «πάτο» και η χαλάρωση σε όλα τα μέτωπα και οι δαπάνες για υποδομές θα πρέπει να βοηθήσουν.
Καταλύτης 3: Υποβαθμίσεις κερδοφορίας; Ίσως και όχι
Στην αρχή της περιόδου ανακοινώσεων των αποτελεσμάτων πρώτου τριμήνου, οι περισσότεροι επενδυτές με τους οποίους μίλησε η Société Générale ήταν πεπεισμένοι ότι η κερδοφορία των ευρωπαϊκών εταιρειών θα μειωνόταν. Αλλά το α’ τρίμηνο ήταν άλλο ένα καλό τρίμηνο. Ενώ αυτό αντανακλάται ήδη σε μεγάλο βαθμό στις αποτιμήσεις (κυρίως σε κυκλικούς κλάδους), εμποδίζει πολλούς επενδυτές να αγοράζουν περισσότερο ρίσκο σήμερα.
Εάν η οικονομία διατηρηθεί σε καλή πορεία (όπως έδειξαν και τα πρόσφατα στοιχεία για τους δείκτες PMI), υπάρχει πιθανότητα το κύμα των αναμενόμενων υποβαθμίσεων να μην έρθει ποτέ, καθώς η συμπίεση των περιθωρίων θα μπορούσε να αντισταθμιστεί εν μέρει από τα ισχυρότερα έσοδα.
Μια άλλη πιθανότητα είναι οι επενδυτές να εξετάσουν την επερχόμενη προσαρμογή των περιθωρίων κέρδους και να βρουν τις αποτιμήσεις αρκετά ελκυστικές ώστε να αυξήσουν και πάλι το ρίσκο στα χαρτοφυλάκιά τους. Αυτό είναι το βασικό σενάριο της Société Générale η οποία και υπενθυμίζει το τι συνέβη κατά την κρίση της COVID: τα χαμηλά της αγοράς ήταν στα μέσα Μαρτίου 2020, ενώ τα εκτιμώμενα κέρδη ανά μετοχή (EPS) 12μήνου δεν έφτασαν σε χαμηλό πριν τις αρχές Μαΐου 2020.
